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“您怎么看待通脹持續(xù)性的問題？”“您比較看好順周期板塊里的哪些行業(yè)？”“您怎么看下半年的債券市場？”
24日，東吳證券2021年中期策略會舉行媒體見面會，針對這些市場關切的熱點問題，專家們分享了研究成果。
外部因素逐步轉向負面
年初以來，隨著疫苗接種，一些海外主要經濟體經濟逐步復蘇，帶動我國出口及制造業(yè)訂單持續(xù)上升。與此同時，海外寬松的流動性、極低的利率環(huán)境，也不斷推動海外資金涌入中國資產。數(shù)據(jù)顯示，今年截至目前北上進入A股的海外資金已經超過1500億元，其中4、5月單月涌入規(guī)模都處于歷史較高水平。
但展望下半年，這些來自外部的正面因素正在逐步“掉頭”。
東吳國際副董事長、東吳證券全球首席策略陳李認為，疫情恢復速度的減慢，直接導致了經濟復蘇進程的延緩。以印度疫情爆發(fā)為啟示，在沒有全面接種疫苗的情況下，此前疫情控制較好的地區(qū)如新加坡、日本和中國臺灣地區(qū)等有可能再度惡化?！拔覀冾A計，全球經濟恢復到2019年底的狀態(tài)可能要延遲到2022年下半年。”
此外，國際資本市場的動蕩預期也對國內造成影響。4月份，美國的核心通貨膨脹指數(shù)PCE已經超過3%，并預計在5、6月份時超過3.5%。陳李分析，盡管美聯(lián)儲表示PCE連續(xù)6個月都在2%以上才會考慮在未來某個時間加息，但市場在觀察到連續(xù)到3個月PCE都處于3%以上時就會感到慌張。加息預期如果提前，則會造成美股下跌，并進一步傳導為上半年加速流入的“北上資金”在下半年出現(xiàn)凈流出。
但東吳證券研究所首席宏觀陶川同時表示，美聯(lián)儲可能比市場預期更慢削減貨幣寬松。陶川進一步解釋，如果美國勞動力市場復蘇要達到2013年的水平，則至少到年底每月的平均新增非農就業(yè)要超過60萬，考慮到4月新增非農就業(yè)僅26萬，缺口仍然較大?！盎谶@一數(shù)據(jù)，我們認為美聯(lián)儲在今年年內宣布Taper（即逐步減少資產購買規(guī)模）的可能性并不大，至少要到9月議息會議才會逐漸引導市場對于Taper的預期?！?/p>
國內政策預期積極，大宗商品價格上漲帶來通脹壓力
視線轉回國內。相較于外部因素可能帶來的沖擊，東吳證券認為國內的政策環(huán)境正變得更加積極。
“2021年一季度國內貨幣政策環(huán)境偏鷹派，投資者擔心社融信貸萎縮，貨幣政策從緊會壓制經濟增長，但4月30日中央政治局會議傳達的精神逆轉了這種看法?！标惱罘治?，我國2021年GDP增長并沒有回歸到潛在的經濟增速，完全不存在過熱。從這一意義上來說，預計今年二、三季度國內的財政和貨幣政策都會更加積極一些。
對于之前市場擔心社會融資規(guī)模下滑、流動性收緊而出現(xiàn)的信用債違約事件，陳李則認為現(xiàn)在明確要求各地方金融系統(tǒng)風險由黨政一把手負責，確保金融系統(tǒng)穩(wěn)定。據(jù)此判斷，社融增速的預期會有所好轉。
但在國內信用收緊壓力緩解的同時，此前不斷上漲的大宗商品價格給國內通脹造成壓力，對國內需求的抑制也要強于市場預期。
陶川認為，此輪大宗商品價格的上漲既有國內需求因素，也有供給和海外因素，這在短期內增加了從政策層面出臺化解措施的難度。從今年4月工業(yè)增加值的行業(yè)數(shù)據(jù)來看，化學原料及化學制品制造業(yè)、食品制造業(yè)、電力、熱力的生產和供應業(yè)等以上游工業(yè)品為投入原料的行業(yè)，4月的兩年復合增速較3月已經放緩，一些主要工業(yè)品產量增速在4月的下滑也主要受這一因素影響。
不過，陳李預計近一段時間大宗商品的價格會持續(xù)調整，在一個季度之內會暫停上漲。“盡管此前大宗商品的漲價具備基本面因素，但上漲速度過快，存在‘泡沫’風險。具體來看，這一波上漲存在大量經銷商積累庫存、大量非商品投資資金流入大宗商品期貨交易等非理性因素，但市場短期內的需求事實上并沒有真正恢復?！?/p>
盡管大宗商品“漲價”有所遏制，但通貨膨脹的傳導仍在繼續(xù)。陳李分析，“在未來一段時間內，我們能夠看到上游價格可能會停止上漲，但是下游的物價水平、食品價格將持續(xù)攀升至今年四季度。以中國為例，上游物價快速上升之后，在中游傳導時恰好遇上了最終端的需求復蘇，中間制造商把物價向下游傳導會十分順暢。以往我們觀察制造業(yè)的價格傳導通常需要六個月或更長的時間，但這次只用了三個月，所以我們有理由相信這次PPI向CPI的傳導會比以往會更快。”
A股更大概率震蕩上行，重點關注順周期板塊
宏觀環(huán)境判斷下，投資者更加關注下半年A股市場會去往何處。對此，東吳證券研究所首席策略姚佩明確表示：“我們對下半年基本面有充足信心，對通脹繼續(xù)保持擔憂。兩股力量權衡，股市震蕩上行概率更大，但振幅會拓寬。”
姚佩認為，今年國內的消費市場正加快復蘇。以清明和五一假期旅游數(shù)據(jù)對比，盡管出行人數(shù)變化不大，但人均花費變多。消費的持續(xù)復蘇有賴于兩個條件，即人均可支配收入增長和邊際消費傾向提升。數(shù)據(jù)顯示，隨著就業(yè)改善，一季度人均可支配收入兩年復合增速4.5%，比去年四季度2.1%明顯改善；而隨著疫苗接種的推進，下半年居民邊際消費傾向有望從原先的“防守態(tài)勢”中改變出來?；诖?，東吳證券研究所對下半年的基本面產生了較為樂觀的判斷。
具體投資配置而言，姚佩則稱順周期仍然是主線?！皻v史經驗顯示，即便是首輪加息，股市往往只是回調，并不至于走熊。我們判斷今年仍處于震蕩行情，甚至有望在回調后繼續(xù)向上，核心在于上述不斷改善的需求以及通脹推升業(yè)績，企業(yè)盈利仍能保持強勁增長。在這一假設下，經濟仍處于復蘇到過熱過程中，通脹上行背景下，順周期仍是全年配置主線，包括銀行、有色、化工、機械、建材、煤炭、鋼鐵。”
陳李則表示，在股市的結構性機會上，更加傾向于與內需相關領域?！按笞谏唐穬r格停止進一步上漲情況下，我們看好中游制造業(yè)的毛利率能夠在下半年有所反彈，疊加制造業(yè)投資受到信貸量的支持，包括機械設備在內的中游制造業(yè)會有不錯的表現(xiàn)。此外，如果物價傳導比較順暢的話，下游的消費也可能獲得不錯的收益。”
但陳李同時提示，出于前述外部環(huán)境轉為負面的因素，在投資受海外影響比較大的科技、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)時，則需要相對謹慎一些。
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